厦钨新能冲刺科创板IPO：资产负债率居高不 杠杆水平异常

8月4日提交科创板上市申请的厦钨新能(A04359)为厦门钨业(600549)的控股子公司。厦钨新能的前身为厦门钨业下属电池材料事业部，自 2004 年开始从事锂离子电池正极材料的研发与生产，并于2016年12月新设公司独立运行，2020年4月30日完成股改。成为厦门钨业下属的专业从事锂离子电池正极材料的研发、生产和销售的子公司。
厦钨新能的主营业务为锂离子电池正极材料的研发、生产和销售，主要产品为钴酸锂、 NCM 三元材料等。其中钴酸锂产品市场占有率排在国内首位，下游客户主要为ATL、比亚迪等。厦门钨业持有厦钨新能61.29%的股份。此次IPO，厦钨新能拟募资15亿元，其中9亿元投入到年产4万锂离子电池材料产业化项目（一、二期）中，剩余6亿元用于补充流动资金。
此次冲刺科创板，厦钨新能坦言还存在以下风险：
存货水平异常 数据对应矛盾
公司存货占总资产比例超过所有行业对比公司，存货周转率也低于行业公司，公司在招股书中的解释为：“由于公司从原材料到产成品的业务链条较同行业可比公司的业务链条偏长所致库存上涨较快，为拓展上游供应渠道、 保证原材料供应的稳定， 公司向上游供应链延伸并直接采购部分钴中间品，再委托钴盐供应商将该部分钴中间品进一步加工为氯化钴、四氧化三钴后才能用于生产，从而拉长了公司从原材料到产成品的业务链条，降低了公司的存货周转率”。
2017—2019年，厦钨新能的营业收入分别为42.11亿元、70.26亿元和69.78亿元，该公司在报告期内的经营业绩保持持续增长。厦钨新能的主要产品为钴酸锂、NCM三元材料等正极材料。正极材料是锂电池的关键材料之一，锂电池主要应用于新能源汽车、3C电子和储能等领域。
 
毛利率长期低于同行均值
2017年、2018年、2019年和2020年1-6月，公司主营业务毛利率分别为12.34%、10.01%、7.76%和10.49%，波幅较大，主要系受上游原材料价格波动、定价机制、公司原材料采购战略等因素影响所致。近年来，锂离子电池行业快速发展，下游市场需求持续旺盛，行业竞争企业纷纷投入正极材料的研发与生产，行业产能持续扩张，市场竞争加剧。未来，若出现新能源汽车政策不利调整、正极材料行业竞争无序、产品售价及原材料价格发生不利变化或者公司未能持续保持产品、客户等行业竞争优势等情形，则公司毛利率存在大幅下降风险。
 
随着国家对新能源汽车补贴政策的退坡，新能源汽车产业链上下游企业均面临极大的需求退坡压力以及降成本压力。随着下游锂电池行业市场集中度的提高，龙头电池企业对包括厦钨新能在内的上游锂电池材料企业的议价能力也将提高，厦钨新能的利润空间有可能被进一步挤压。
 
议价能力弱
厦钨新能对下游客户的议价能力不足，对原材料成本的控制能力也比较有限。最近三年一期，该公司直接材料占主营业务成本的比例分别为92.84%、91.19%、90.15%、和89.18%。生产钴酸锂、NCM 三元材料所需主要原材料包括四氧化三钴、钴中间品、氯化钴、氢氧化钴、硫酸钴、三元前驱体、硫酸镍、硫酸锰、碳酸锂、氢氧化锂等。金属原材料价格变动对厦钨新能的盈利状况影响较大。
 
税收优惠政策发生变化的风险
研发加计扣除亦对公司经营成果产生一定影响。未来，公司若不能被持续认定为高新技术企业并继续享受15%所得税税率优惠，或者国家研发费用加计扣除等税收优惠政策发生变动导致公司不能持续享受上述税收优惠，将对公司未来盈利水平产生不利影响。
 
部分正在使用的土地、房产权属证书短期内无法取得的风险
厦钨新能因历史久远、资产划转等原因尚有部分正在使用的土地、生产及辅助用房未取得不动产权证书。目前，公司正在办理工程规划核实、房产测绘等相关手续过程中，未来可能存在上述土地、房产短期内无法取得相关不动产权属证书的风险，从而可能对公司正常生产经营产生一定的不利影响。
从锂离子电池正极材料的销量来看，厦钨新能可谓是行业龙头，但用低毛利率抢占市场份额的策略是否有利于厦钨新能的良性经营发展仍有待验证。时代商学院认为，厦钨新能的核心竞争力仍有较大的提升空间。