2019年6月28日，证监会官网公告显示，已正式受理华强方特首次公开发行股票并在创业板上市的申请。这已经是华强方特第二次向IPO发起冲刺。当所有人都将目光都聚焦在“这次能否如愿
2019年6月28日，证监会官网公告显示，已正式受理华强方特首次公开发行股票并在创业板上市的申请。这已经是华强方特第二次向IPO发起冲刺。当所有人都将目光都聚焦在“这次能否如愿上市”时，我们在看下光环下的阴影的主角。
主营业务里的亏损黑洞
2018年财报显示，华强方特营业收入来源主要分为三个板块：文化科技主题乐园、文化内容产品及服务和其他业务收入。
其中，“文化科技主题乐园” 业务为华强方特营收核心，2018年营收36.04亿元，占总收入的82.95%。而在这项业务细分收入中，“文化科技主题乐园运营”业务占比57.35%。也就是说，全国23家华强方特主题乐园(截至2019年6月底)在2018年为华强方特贡献了近60%的营收。
然而，2018年全国17座城市23家华强方特主题乐园中发现，15家主题乐园处于亏损状态、盈利及微盈利的主题乐园仅仅只有8家。
华强方特主题乐园2018年净利润
如此综合计算，华强方特23座在运营主题乐园亏损乐园总亏损金额达到-30050.61万元，盈利乐园总盈利达到10850.16，亏损盈利相加后总亏损达到-19200.45万元，成为名副其实的业绩拖油瓶。
受主题乐园运营亏损拖累，华强方特从2015年-2018年连续四年净利润几乎原地踏步。
公开数据显示，2018年营收43.28亿元，净利润7.87亿元同比增长5.48%。表面看来净利润有5%以上增长，但华强方特已经连续几年净利润卡在7亿这个门槛上，近4年净利润实际增长只有0.61亿元、0.35亿元、0.41亿元，相较于营收的疯狂增长，几乎可以忽略不计。
2015年至2018年，华强方特开园速度可以用“疯狂”来形容，短短4年就开业了10家乐园。
不难发现，华强方特强劲的营收增长高度依赖于开业乐园的数量。摆在华强方特面前的有两条路，要么继续提速，用“速度”掩盖问题，后续在实现规模化之后反过头内部优化调整；要么放慢速度，先解决内部运营难题，实现良性增收，再去考虑速度问题。不过，从华强方特两次冲击上市来看，毫无疑问，他们选择了第一条道路。
除此之外，通过观察近四年开业主题乐园营收表现还可以更多秘密。
高度依赖补贴里的秘密
在核心业务亏损的情况下，华强方特仍然能够保持稳定且较高的净利润，这是如何做到的？
答案是：政府补贴。
4月26日，华强方特披露的2019年一季度报显示，当季公司实现营收约9.12亿元，同比增加30.32%；实现归属于挂牌公司股东的净利润为1421.69万元，同比增长7.71%。
然而，当季其扣除非经常性损益的净利润约为-5796万元，同比减少1.46%；非经常性收益合计7743万元，其中7365万元来自政府补助利润的增长。
华强方特招股书显示，2016年-2018年，华强方特计入当期损益的政府补助金额分别为3.53亿元、3.30亿元和3.27亿元，分别占当年利润总额的38.91%、36.88%和36.45%。
据不完全统计，自2010年以来华强方特方面已收政府补助达50亿元。
在政府补贴为净利润做出贡献的同时，华强方特还享受了较高的国家的税收优惠政策。
招股书中称，2016-2018年，企业所得税税收优惠占净利润比例分别为16.75%、16.06%和16.04%。
如此计算，政府补贴+税收优惠在近三个财年内，平均每年为华强方特提供超过52%的净利润。
众所周知，华强方特在近3年内的开园策略都是在“下沉市场”，因此所开立的主题乐园均集中在2、3线城市。
结合各地方政府颁布的政策及华强方特的签约进展分析来看，完全可以推断，华强方特的开园策略之一，就是看政府补贴的力度。
主题乐园类文旅项目吃政策红利已经司空见惯，但也需要明确的是，企业在与政府签订补贴协议的时候往往都会附带前提条件，且补贴也有一定周期限制。
随着当下主题乐园市场竞争日趋激烈，地方政府对项目的选择也越来越多。一旦国家政策层面发生不利于企业发展的变化，会对华强方特的净利润产生较大影响。
华强方特的政策红利，到底能吃多久呢?
被高估的《熊出没》IP
今年2月，华强方特头号影视IP《熊出没》系列电影《熊出没·原始时代》正式上映，档期内斩获票房约7.1亿元，进而成为《熊出没》系列票房中最好的一部。
目前，华强方特已上映的7部《熊出没》系列电影，累积票房接近27亿元人民币。
值得一提的是，在2018年华强方特的营收中有17%来自于电影相关业务，而电影相关业务的毛利率高达84%。从财务回报上来看显然要优于主题乐园业务。
因此，《熊出没》IP被给予厚望，一度被视为资产由重转轻的重要抓手、企业盈利新增长点等等。
但遗憾的是，《熊出没》IP并未能有效串联起主题乐园的运营，也未能与其产生密切联系，当下的《熊出没》更像是基于主题乐园而延伸出的战略配套，而这显然是与华强方特的初衷背道而驰。
此前，曾有华强方特相关负责人在接受媒体采访中承认，目前即便是最成功的《熊出没》IP，落地也并不充分。
主题乐园业务上，《熊出没》仍然依托于“方特欢乐世界”品牌，在园内单独设立“熊出没”主题区域。衍生品业务中，《熊出没》并未做到规模盈利。
华强方特招股书披露，2018年主题乐园运营业务收入24.9亿元，其中门票收入18.5亿元，占比近8成，而二次消费占比只有2成。
这也进一步说明了《熊出没》IP的影响力无法带动周边产品销售，以及带动园区二次消费提升。
除此之外，华强方特所打造的IP人群覆盖度不足、存在年龄段过于单一、缺乏对主流消费人群的吸引力的问题，这也使得其可持续盈利能力、IP规模化盈利能力屡遭质疑。
二次IPO与不确定的未来
华强方特的未来充满诸多不确定性，能否成功上市是当下最为直观的难题。
招股说明书显示，华强方特“三类股东”数量达37家，合计持有公司1.0161%股份。其中，朴素资本7号成长股权投资基金、鼎峰明道新三板定增宝1号证券投资基金、长安资产景林新三板2期投资专项资产管理计划分别持有华强方特股份的比例为0.1831%、0.1368%和0.1226%，是持股最多的3家“三类股东”。
“三类股东”是指契约型私募基金、资产管理计划和信托计划。“三类股东”曾是新三板企业申请IPO的“绊脚石”，曾在2018年给不少新三板拟IPO企业造成排队时间长、上会通过率低等问题。
与此同时，华强方特已开业的23座主题乐园之中，14座为独立投资，游客量规模仅次于华侨城，由于主题乐园投资巨大，回报周期漫长，除了投资过重之外，国内主题乐园还面临“经营模式”过重的困境。
针对种种困境，华强方特已有意逐渐从重资产模式下脱身，依靠主题乐园设计、设备售卖、管理和IP输出盈利。
招股书信息显示，华强方特拟募集11亿元用于研发中心建设、动漫电影制作、品牌建设及推广。
但通过2018年财报来看，这条转型路似乎并不好走，2018年特种电影业务收入4.04亿元，同比2017年减少了2.67亿元。
面对不确定的未来，华强方特并未能对外展示出一条清晰的、可以给予外界信心的可持续盈利之路。
